阿里巴巴3次上市，如今重回港交所，8年前就打了這個算盤？

每個企業都有生命周期，如果不是由我們自己來終結現有的業務，也終歸會有其他人來終結。與其那樣，還不如我們自己用新業務來終結現有的業務。

文 / 巴九靈

11月15日，阿里巴巴宣布正式啟動香港上市。

根據招股書，阿里本次將發行5億股普通股新股，其中香港公開發售0.125億股新股，發行價格將不高於每股188港元；國際發售4.875億新股，將於20日確定國際發售價。據外媒報道，阿里此次融資至多不超過150億美元。

時隔7年，阿里重回香港資本市場。

小巴梳理了一下阿里的上市情況，發現可以分為3個階段。

?第一階段：2007年11月，阿里巴巴B2B業務在港交所上市，後於2012年6月，B2B業務退市。

?第二階段：2014年9月至今，阿里巴巴集團整體在紐交所上市。

?第三階段：2019年11月，阿里集團重回港交所。

阿里本次上市與2014年的上市基本沒什么區別，只是換個地方又賣了一次。招股書披露的規則也可以說明這一點——上市後，香港上市的股份與紐交所上市的股份可以互相轉換。

在第一階段與第二階段之間，從部分業務上市到整體上市，是阿里巴巴最特別的地方。

記得在2007年11月，阿里以B2B業務在港交所上市。上市當日，阿里收盤市值約260億美元，相當於當時百度和騰訊市值之和。

2007年，阿里B2B業務於香港上市

但是隨後到來的經濟危機使得國際貿易放緩，阿里巴巴的股價一直沒有回到發行價。2012年6月，阿里巴巴從港交所退市。

讓我們把時間撥回阿里退市的前一年，也就是2011年，你會發現對阿里巴巴來說它並不是一個尋常的年份。草蛇灰線，伏脈千里。

先來看阿里巴巴集團B2B部分的情況。

在國內外貿易快速發展的浪潮下，阿里巴巴如同「”線上廣交會”一般，吸引了大批制造商及批發商注冊。其中，「”alibaba”專注於全球批發貿易市場，「”1688”則專注於國內批發貿易。

阿里巴巴的收入則來自批發商購買付費會員成為阿里巴巴金牌賣家。充值會員的批發商越多，阿里巴巴賺的錢也就越多。

2004年-2010年間，阿里巴巴付費會員數從7.79萬增長至80.94萬，年均增長47.7%；與此同時，營收從3.6億人民幣增長至55.6億人民幣，年均增長57.8%。

不過，從2011年阿里巴巴的財報來看，有些變化發生了。

2011年，阿里巴巴實現營收64.2億元人民幣，同比增長15.5%。作為對比，中國當年的出口增長率為20%，阿里巴巴的增速很不互聯網。

拆開來看，當年阿里巴巴國內與國際兩個交易市場上共有76.5萬名付費會員，比2010年少了5.4%。營收增長的原因是阿里巴巴提高了會員收費。2011年平均每個國際金牌賣家為其貢獻收入14725.5元，這一數字較2010年的8601元增長了71.2%。

在利潤方面，阿里巴巴也無多大進展。2011年的凈利潤為17.13億元人民幣，同比增長16.6%，但相比2007年只增長了53%。

根據阿里巴巴財報整理

在B2B上市業務減速的同時，阿里巴巴非上市部分的業務卻在蓬勃發展。

2008年4月，淘寶網推出淘寶商城（也就是後來的天貓），宣告淘寶網正式進入B2C行業。

2009年，雙十一購物狂歡節誕生。

2010年11月，淘寶商城啟用獨立域名tmal.com。

2011年6月16日，阿里巴巴集團旗下淘寶分拆成三個獨立公司：C2C淘寶網、B2C淘寶商城、搜索引擎一淘網。

這些非上市業務發展得怎么樣呢？

阿里當時的大股東是雅虎，它在年報中對阿里集團的營收、利潤等數據進行了披露。

小巴根據雅虎的財年（上年10月1日至本年9月30日）對阿里巴巴B2B業務的數據做了相應調整，統計了一下阿里巴巴集團與B2B業務的發展情況，如下表：

注：2008年、2009年匯率為1美元=6.8元人民幣，2010年與2011年為6.6。

可以看出，非B2B業務在這四年中占阿里集團營收比例分別為8.7%、27.4%、40.0%、59.4%。

在2011年後，你不能再說阿里是B2B公司。

同樣是在2011財年，阿里巴巴集團的凈利潤超過了B2B業務的凈利潤，這說明淘寶等非上市業務開始盈利（2008財年阿里巴巴集團利潤暴漲的原因是B2B業務上市帶來的一次性收益）。

在2011年後，阿里巴巴最值錢的部分變成了2C業務，B2B業務漸漸邊緣化。所以阿里巴巴在2012年將B2B業務退市，進而選擇整體上市，是很合理的一件事情。

此後，經歷與雅虎的控制權爭奪戰，阿里巴巴管理層穩定了對公司的控制。但阿里巴巴合伙人制度帶來的同股不同權問題導致阿里在港交所上市的申請被拒絕，最終阿里選擇赴美上市。

2018年4月，港交所進行IPO改革，允許雙重股權結構公司上市，將小米、美團這樣的新經濟公司攬入懷中，也為阿里今日回歸港交所掃清了障礙。

那么，阿里巴巴為何第三次上市？阿里在香港上市對阿里巴巴、香港交易所以及投資者來說各有何利弊？讓我們看看大頭們怎么說。

阿里集團2007年在香港上市，主打當時比較受追捧的B2B概念。但是後來2008年金融危機以後，阿里的股價有了較大跌幅，再也沒有漲回IPO價格，因此也就有了退市和之後的美國上市。

任何一家集團公司，選擇整體還是拆分上市，背後有很多考量因素，比如其股東結構、主營業務市場、市場偏好等。阿里系下的阿里影業和阿里健康，在2014年就在港交所上市，可以算是分拆上市的案例。

這個例子也體現出分拆上市的優點：那就是上市部分的股價走向，對集團其他業務影響不大，可以讓集團就不同業務部門分別制定單獨的上市融資計劃。而整體上市的話，一榮俱榮，一損俱損。

2018年，港交所完成「”同股不同權”的改革，排除了阿里巴巴在港交所上市的最後一道障礙。

再加上目前中美貿易糾紛還在談判中，談判什么時候結束誰都不好說。美國政府和民間都對中國科技公司的態度不太友好。在這樣的宏觀背景下，阿里巴巴在港交所二次上市，順理成章。

對香港交易所來說，剛好不久前提出收購倫交所遭遇失敗，需要一些振奮人心的消息來提升信心。

國內很多公司同時在A股和H股上市，這屬於發行不同類型的股票，這種方式的問題在於，A股和H股不可跨市場拋售，這為計算A＋H股的上市公司的總市值帶來了困難。

從阿里的招股書上看，阿里計劃在香港發行5億股普通股，外加7500萬股超額認股權，擬募資約130億美元。有消息稱港美的股份可以互換。

阿里在美國發行的是ADR（美國存托憑證），在香港發行的是普通股，一個ADR等於八個普通股。ADR的一個重要優點是具有比一般股票更高的流動性。不僅存托憑證之間可互換，也可與其他證券互換。

其實我們可以參考騰訊，在香港交易的騰訊控股（HK：00700），同時也有在美國發行ADR，代碼為（OTCMKTS：TCEHY），不一樣的是騰訊的ADR不在紐交所上市，而在OTC場外市場交易。

2004年6月騰訊登陸香港聯交所

在美國OTC市場，騰訊11月13日ADR股價下跌3.47%至40.73美元，ADR顯示的市值是3852億美元，在香港交易所，騰訊下跌2.32%至319.8港元，市值為3.0548萬億港元，按11月14日的匯率換算，大概3898億美元，基本一樣。

由此看來，阿里在香港上市，由於ADR和港股可以互換，所以兩地的市值應該會趨向於一致。由於騰訊大部分股票在香港交易，所以在港交所的估值占主導地位。而阿里巴巴大部分股份在美國交易，紐交所上的股價可能更有指導意義。

這次回香港上市，我理解更多是出於阿里本身的戰略考量，有中美貿易摩擦的影響。

對於阿里來說，在香港上市意味着有更熟悉的投資者投資，對其估值可能更有好處，但與布局東南亞並不相關。不在香港上市，也並不會影響東南亞布局，就好像沒在A股上市，阿里在中國的發展也不受影響。

對於港交所來說，打破了騰訊一家獨大的態勢，ATM（阿里、騰訊、美團）三大公司都在港交所上市了，也有利於港交所吸引相應的資金和投資者。

港交所行政總裁李小加稱「”歡迎阿里回香港上市”

對於投資者來說，可以更便利地投資阿里，尤其是阿里未來一定會進滬港通和深港通的標的，內地投資者和資金也可以投資阿里，分享新經濟成長。

最後，希望ATM能夠早日在A股上市，更希望A股能成長出ATM。

整體上市，實際上有利於梳理復雜股權關系，減少關聯交易，甚至有利於企業的做大做強，集中優勢辦大事，更有利於借助資本市場把企業做好。

但是，整體上市後，更需要注重對企業控股權、話語權的把控，否則在充分市場化環境下，容易遭到資本狙擊，甚至引發股權爭奪風險。

如今，阿里巴巴回歸港股市場：一方面是考慮到境外市場的風險性，借助外部資本市場做大後，需要注重自身優質資產的保護，回歸國內市場或港股市場，是一種自我保護的方式；

另一方面則是借助港股市場獲得更高的估值溢價，拓寬融資渠道，把企業市值做大做強。

隨着阿里回歸，將與騰訊形成競爭。但國內市場爭奪核心資產、巨頭企業，卻有利於港股市場核心競爭力的提升。

巨頭企業回歸定價與估值趨於合理，可以用合理價格參與核心企業巨頭企業的股票，享受企業發展壯大成果，對投資者來說也是福音。

本篇作者 | 拾月 | 李夢清 | 當值編輯 | 李夢清

責任編輯 | 何夢飛 | 主編 | 鄭媛眉 | 圖源 | VCG